El concepto básico detrás de la valuación moderna de instituciones financieras es el valor presente –VP– del patrimonio o recursos propios, definido como el VP de los activos menos el VP de los pasivos exigibles. El cálculo de este valor requiere definir un esquema de factores de descuento.

Una primera alternativa es usar un solo factor de descuento. El cálculo del valor presente, en finanzas, permite enfocar dos perspectivas: evaluar inversiones y equiparar montos en diferentes momentos. Por lo tanto para conocer el precio de un bono hoy basta con actualizar los flujos de caja que generará hasta el vencimiento. Para actualizar flujos de caja futuros se precisa utilizar tasas de interés diferenciadas y es en la utilización de unas u otras tasas de interés donde surgen las variaciones de los precios.

Antes que nada vamos a recordar la fórmula general para actualizar un flujo de caja, independientemente de las convenciones de los mercados:

El tiempo que hay hasta el vencimiento del flujo es t. Surge aquí la pregunta: ¿Debemos utilizar una tasa de interés -i- única, independientemente del momento en el que se produzca el flujo de caja? Permítasenos antes, definir el término intereses: "Los intereses son la cantidad de dinero que un sujeto económico acepta por trasladar consumo presente por consumo en un momento futuro."

Por lo tanto, dependiendo de cuán lejano sea el consumo futuro, así estará cada operación asociada a una tasa de interesés que el mercado le atribuye. Parece claro que la respuesta es: debemos utilizar tasas de interés -i- diferenciadas dependiendo del momento en que se produzca el flujo de caja.

Por lo tanto la formulación correcta del cálculo del Valor Presente deberá ser la siguiente:

Usamos t según se definió anteriormente e it, la tasa de interés de mercado a ese plazo; lo que representa marcar a mercado (mark-to-market). En los sistemas más avanzados de gestión de activos y pasivos, ALM por Asset & Liabilities Management, se incorpora una funcionalidad muy grande para manejo y simulación de tasas. Esto quiere decir que los activos y pasivos se descuentan a sus respectivas tasas en soles o dólares; operación por operación.

Esto permite que cada operación reciba un análisis independiente sujeto a la tasa asociada que mejor representa su mercado. Los factores de descuento, a mercado, son las tasas cupón cero derivadas de las tasas de rendimiento. De manera que los préstamos en moneda extranjera pueden –por ejemplo- estar unos descontados a un factor derivado de Libor y otros de alguna Prime.

En los conceptos anteriores se han dado las bases para poder calcular los activos y los pasivos de la entidad. Estos cálculos llevan intrínsicamente dos valores, la inclinación de la pendiente del cambio de valor es la duración, y la curvatura del cambio es la convexidad. La relación entre el cambio del valor de los activos y los pasivos exigibles nos muestra el perfil del riesgo en valor de los recursos propios o patrimonio. Este perfil puede ser tan paralelo que proteja el patrimonio. Si tiene distintas convexidades, pondría los recursos patrimoniales más en riesgo. Como se puede ver, esto se representa muy bien gráficamente.

Hay que considerar que sólo es necesario valorar los pasivos exigibles o recursos ajenos, ya que el valor de los pasivos denominados recursos propios o patrimonio viene determinado por el valor de las inversiones menos el valor de las financiaciones ajenas:

Y esto es equivalente al tradicional cálculo del pasivo neto contable,

De aquí se pueden extraer dos conclusiones:

1. El valor de la entidad aumenta cuando aumenta el valor de los activos
2. Según qué caros sean los pasivos exigibles –respecto a otras entidades del mercado- así será el valor de la entidad

La obtención del valor del patrimonio con este procedimiento, evita tener que establecer hipótesis acerca de los flujos de caja generados por los recursos propios y las tasas de interés para calcular su valor presente. Calculando el valor según este esquema, no hay más que fijarse en los flujos de caja "reales" que generan las operaciones contratadas por la entidad hasta el día de cálculo.

Asi se da el riesgo de convexidad, que está representado por la curvatura que tienen los cambios de valor de activos y pasivos; cambios asociados a la suba o baja de las tasas de interés. Existen bancos e instituciones financieras que usan estos conceptos para proteger su patrimonio, otras simplemente están expuestas a los cambios en las tasas de interés . . .como conducir un coche mirando al espejo retrovisor usan conceptos contables -backward looking- y no conceptos financieros –forward looking-. ¡ Existen distintos estilos de gerencia !

GRAFICA

El Dr. Gonzalo Ruiz Mier y León, DBA., Gruiz@RiesgoFinanciero.com, es miembro de esanconsultores y vicepresidente del Instituto del Riesgo Financiero de Madrid, especialista en ALM y modelos matemáticos de riesgo financiero. Ha asesorado recientemente a bancos en Perú, Colombia, México y España.

.